由中国人民大学重阳金融研究院与《现代国际关系》杂志社主办，中国人民大学中美人文交流研究中心（由人大重阳运营）承办的“美元动态与世界变局”研讨暨成果发布会顺利举办，在研讨环节，五位专家学者在线上线下展开了热烈讨论。中信国际首席经济学家廖群在研讨环节发言，以下为发言全文。

报告的观点非常清晰，分析非常全面，数据也比较新。美国的债务问题确实很严重，体现在两方面：一是总量已经很大，这个报告里面做了充分的分析；二是它不但总量很大，而且它的债务结构和债务的性质，意味着它的风险会更大。

按照国际上通行的做法，用总债务除以GDP来做一个百分比来比较，这种做法并不是非常科学，但是大家都这么引用。根据报告提供的最新的数据，从数额来讲，美国债务的总量，政府债务27万亿美元，个人债务20万亿，但是报告又提到了家庭债务是14万亿，我不知道这两个区别。报告也是引用美国的数据，个人债务20万亿，企业债务大概是11万亿，数额是这样。除以GDP来比较，政府债务大概是135%。个人的债务是20万亿，大概占GDP的95%。11万亿的企业债大概占50%左右，这三个加起来，我们经常说的国家的总债务负担，总债务量占GDP大概是280%，肯定是很大的。但是还要国际比较一下。去年疫情以前没有这么高，250%、260%左右，由于疫情美国GDP收缩了，所以一下子到了280%。这是什么概念？跟我们国家比较，巧合的是我国大概也是280%。我前一段也跟踪这个话题，我国前一两年大概是250%、260%，后来稳杠杆稍微降一点，大概260%左右，今年债务也在增加，但是没有美国增长那么多，GDP增长放缓了，这次大概的数字也是280%。

我们看欧元区，疫情以前也是250%、260%，三个经济体差不多。还有一个是日本，日本现在是380%。美国、中国和欧元区都差不多，都属于高的。从总量来讲，美国的债务量是很大的。

第二点，跟我国相比，美国的280%和我们的280%风险是不一样的。美国的280%风险更大。首先，我们看债务结构，刚才政府、个人、企业债务的数额已经讲了，但是对GDP的比率，美国政府债务是135%，个人债务是95%，企业债务大概是50%，也就是说，政府债务基本上占一半，这个结构与我国相比来看，我国的政府债务，即使加上地方政府的隐型债务，应该不到60%，在58%左右。中央政府的债务不到40%，还有将近20%左右的地方政府债务，这是有争议的。地方政府债务20%够不够？因为它是隐型债务，没有公开算法，我想大概是这样的水平。政府债务，中国是60%以下。个人债务，最近增长挺快，但是也应该不到60%，我估计它在57%。个人债务前几年是30%，最近这一段时间，因为房地产的年轻人借贷比较多，但是也应该没有到60%。中国的个人债务也是不算高的，但中国的问题，政府债务确实是非常高。应该来讲，疫情前大概150%、160%，今年我估计可能又涨一点是165%，所以咱们国家政府是58%，个人债务57%，企业债务是165%，加起来也是280%，这只是估算。为了说明我国总债务按GDP的比例来算，跟美国差不多，但是债务结构不一样。美国主要是政府债务，我们主要是企业债务。

这两个区别很大，风险是不一样的。因为大家都知道，政府债务，特别是美国西方国家的政府债务是没有资产支撑的，它是消费性的。西方国家政府也有一些基本建设投资，但是比较少。其他的基本是消费性的，发出去就没有了。如果搞基本建设，钱花了，项目还在，今后可能会产生收益，所以这个不一样。政府债务大，大部分是消费性的。我国是企业债务大，债务大了，马上就变成有资产了。关于不良资产的问题再说了，但是起码是有资产，更多是一些投资，一些买机器的建设项目，债务性质是不一样的。中国企业债务这么高，但实际上来讲，平均资产负债率并不高，是60%以下的，跟国际上水平差不多。国际水平，企业的资产负债率，平均的就是在50%-60%之间，算是比较正常的。我们是房地产企业、国有企业非常高。总体来讲，资产负债率并不高，债务比较高，说明它的债务是由资产所支撑的。大家说了，由资产所支撑，并不是说完全放心，这就是不良资产的问题，我国不良资产也不低，但这是另外一个问题了。因为大家也没有确定的说法，中国的不良资产有多高，是不是比美国的高，比美国高多少，比西方国家高多少，没有这方面的大家都非常接受的一个标准。这个报告也提到了，德意志银行说美国上市公司有1/5僵尸企业，说明不良资产也很高，先把不良资产抛开不算，企业债务高和政府债务高，这两个含义是不一样的，风险不一样。美国看起来总量跟中国差不多，但是由于政府债务高，又有美联储来给它买单，风险就比中国的要高。理解美国“财务僵尸化”，从它总量之外的另外一个视角，也是非常重要的。

用总债务额，或者企业债务额除以GDP来衡量企业债务的负担水平，不太合理。对一个国家来讲，它的制造业高，或者它的固定资产投资规模高，这个比例肯定高。因为只有企业才能借贷，才能够负债，个人也能负债，基本上是有房抵押才可以。固定资产规模大的国家，负债率肯定高。你需要借钱，而且能够借到钱，它的比例高，但并不说明风险就大。当年韩国、日本和台湾地区经济高速增长的时候，制造业比例也比较高，那时候企业债务水平也高，后来也下来了。如果用政府债务来除以GDP来衡量国家债务是合理的，甚至个人债务除以GDP衡量个人债务是合理的，但是用企业债务除以GDP来衡量企业的债务不是完全合理的，因为它有经济结构的因素，这就可以理解我们国家企业债务165%这么高，有一部分是由于我们国家制造业比重高和我们国家固定资产规模大所决定的。

总结一下，美国目前的债务问题或者叫财务僵尸状态，比280%这个数字应该还要更高。风险的报告里面提到了很多，原因就是刚才分析的这些。所以我同意报告的结论，美国确实面临着很大的债务问题，也可以说是“债务僵尸化”问题。今后怎样解决，什么走势，对其他国家有什么影响，都是非常值得关注的。这个课题有必要继续下去，如果继续下去，除了总量方面，在结构、债务性质方面还可以做更进一步的分析。

我国企业债务高还有一个原因，国家间接融资多，资本市场弱，美国很多企业，因为资本市场比较强，融资不见得借债，可以去搞股权，股权是不是比债务融资一定风险小？一般来讲是这样，因为股权不用还，但要仔细研究，也不见得。股权投资，从市场上弄那么多钱，对企业来讲不用还，但对投资者来讲也是有风险的。如果企业搞不好，个人买的股票就完蛋了，对社会的风险也是一样的。融资渠道是从哪里来，对整个国家来讲都是有风险的，不管你是财务融资，还是债务融资，还是股权融资，当然对企业来讲，股权融资等于把钱存过来，风险小一点，但是我们现在只谈国家整个债务。

最后讲讲美元走势。中长期来看，美元肯定是要走弱的，因为美国经济除了疫情的表现很差之外，即便没有疫情，美国经济后面5年、10年，与前10年相比，也会出现一种结构性或者历史性的降一个台阶。另外，美元的财政政策宽松是不会退出的，这也是美元很大的弱势。再加上从大选看，美元的国家形象在全世界大跌，美国国内政治也是处于一种向混乱的方向发展的态势，从中长期来讲，美元是走弱趋势。短期来讲，最近很多人问我美国大选以后会怎样，我觉得因为美元最近贬了很多，大选后短期回升的可能性会比较大。如果拜登当选，市场对美国的不确定性会减少，可能会更理性一点。关于人民币，今年人民币升值很多，但是也会有底，至少今年来讲，不会破6.6%。因为美元有可能大选以后反弹。而且，从人民银行的角度，也不会引起人民币过多的升值，以稳定的前提为政策导向。